*Por Marco Antônio dos Santos Martins
Doutor em Administração, com ênfase em finanças pela UFRGS, Professor do DCCA e do PPGCONT da Faculdade de Economia da UFRGS.

Durante séculos, as cortes europeias mantiveram, ao lado de astrólogos e conselheiros, um grupo peculiar de servidores: os alquimistas. Sua missão era transformar metais comuns em ouro e, com isso, resolver o problema mais antigo dos reinos: gastos que cresciam mais depressa do que as receitas. Guerras, palácios e a manutenção da nobreza consumiam os tesouros reais, e a promessa de fabricar riqueza a partir do nada era irresistível para monarcas endividados. A alquimia jamais produziu um grama de ouro, mas a ambição que a movia sobreviveu a ela e encontrou, no início do século XVIII, um instrumento muito mais eficaz.

Goethe percebeu essa transição como poucos. Na segunda parte do “Fausto”, publicada apenas após sua morte e muito menos conhecida do que a primeira, o pacto mefistofélico deixa o terreno da alma e avança sobre as finanças do Estado. O imperador está falido, a corte murmura, os soldados reclamam soldos atrasados. Em plena noite de Carnaval, entre máscaras e fantasias, Mefistófeles apresenta a solução: um papel assinado pelo soberano, lastreado nos tesouros que supostamente jazem enterrados no solo do império. Na manhã seguinte, milhares de cópias circulam, as dívidas são pagas, o comércio se agita e a corte celebra. Ninguém pergunta onde está o ouro. Para Goethe, o papel-moeda era a alquimia dos tempos modernos: o poder de criar riqueza com tinta e assinatura.

O economista suíço Hans Christoph Binswanger dedicou a essa passagem a obra “Dinheiro e Magia”[1], cuja edição brasileira traz prefácio e posfácio de Gustavo Franco, ex-presidente do Banco Central. Binswanger sustenta que Goethe se inspirou em um personagem real, o escocês John Law. Quando Luís XIV morreu, em 1715, deixando o Estado francês afogado em dívidas, o regente, duque de Orléans, autorizou Law a fundar um banco emissor de papel-moeda. Em 1717, com créditos do próprio banco, Law criou a Companhia do Ocidente, que detinha o monopólio do comércio com as possessões francesas da América do Norte. As ações da companhia serviam de cobertura para as notas emitidas, e o empreendimento promoveu a colonização da bacia do Mississippi e a fundação de Nova Orleans. O comércio francês viveu uma explosão, e o Estado, como acionista e tomador de empréstimos, participava duplamente dos lucros.

Há um detalhe revelador nessa história. Diante da crise financeira, o regente havia recorrido à medida costumeira de contratar alquimistas para produzir ouro artificial. No mesmo instante em que convocou Law a Paris, demitiu todos eles. Compreendera que o neoalquimista seria mais bem-sucedido do que os antigos, e por algum tempo de fato foi. O experimento, contudo, ruiu em 1720, principalmente porque Law quis apressar o projeto, dispensando a garantia em ouro. A emissão descontrolada inflou as ações, depois provocou seu colapso, gerou inflação e, por fim, o repúdio, a recusa pura e simples de aceitar o papel. Law quase foi linchado e escapou por pouco para Veneza, onde terminou seus dias como jogador.

O modelo inglês teve destino oposto. O Banco da Inglaterra, fundado em 1694, precisou suspender pagamentos várias vezes ao longo do século XVIII, mas sobreviveu e se expandiu. A partir do século XIX, o papel-moeda legalmente autorizado, suplementado pela moeda escritural dos bancos comerciais, iniciou uma marcha que conquistaria o mundo e se tornaria a base do poder inglês sobre o comércio do planeta. A diferença entre os dois desfechos não estava no papel, mas na governança: a emissão pode alavancar o desenvolvimento no curto prazo, mas torna-se nefasta quando usada de forma desmedida, sem mecanismos que contenham a tentação do soberano.

A alquimia mudou de forma ao longo dos séculos, mas não de natureza. Os governos já não precisam imprimir cédulas: emitem títulos e esperam que alguém os compre a um preço que não estrague a festa. Raramente resistiram à tentação, e setembro mostrou que ela voltou a ser irresistível dos dois lados do Equador.

No mundo desenvolvido, a pressão sobre o orçamento vem de duas frentes simultâneas: a recomposição dos gastos militares em um mundo de guerras abertas e o maior ciclo de investimentos em infraestrutura de inteligência artificial da história recente, que exige volumes extraordinários de capital para data centers, semicondutores e energia. Governos e empresas passaram a disputar o mesmo recurso escasso e,  quando a demanda por capital permanece elevada, seu preço tende a subir. O governo norteamericano encerrou o ano fiscal de 2026 com déficit estimado pelo CBO em US$ 2 trilhões, US$ 218 bilhões acima do ano anterior, com as despesas crescendo o dobro das receitas (6% contra 3%). O conflito com o Irã, com ataques a navios no Estreito de Ormuz, manteve o Brent próximo de US$ 100, chegando a tocar US$ 110 durante o mês. Com a inflação ainda acima da meta, o Federal Reserve elevou os juros em 0,25 p.p., para o intervalo de 3,75% a 4,00%, na primeira alta desde 2023, sinalizando mais um aumento até o fim do ano. O Banco Central Europeu seguiu o mesmo caminho e o Banco do Japão levou sua taxa a 1,25%.

O mercado de títulos respondeu como os portadores das notas de Law: cobrando mais caro para aceitar o papel. O rendimento do Treasury de dez anos subiu de cerca de 4,7% para 5,3% ao longo do mês, superando 5% pela primeira vez desde 2007, movimento concentrado nos juros reais e que se repetiu em Londres, Frankfurt e Tóquio. Se em agosto a pressão havia se concentrado nos vencimentos longos, em setembro ela se espalhou para a parte curta da curva. O ouro, o lastro que Mefistófeles prometia, recuou cerca de 5%, pressionado pelos juros reais e pelo dólar mais forte. Ainda assim, as bolsas mostraram resiliência: o S&P 500 cedeu apenas 0,5%, sustentado pelos lucros corporativos e pelo setor de tecnologia, o único em alta no mês.

No Brasil, a tentação tem calendário, e o calendário é eleitoral. Medidas de ampliação de benefícios e de contenção dos preços dos combustíveis reduziram a margem fiscal para 2027, em um orçamento que já chegava pressionado. A dívida bruta do governo geral alcançou 82,9% do PIB em agosto, e os juros nominais do setor público somaram 8,86% do PIB em doze meses, o equivalente a cerca de 38% da arrecadação federal. Aqui, a alquimia tem um custo explícito: cada real de gasto sem cobertura retorna sob a forma de prêmio na curva de juros, pago pelo Tesouro, pelas empresas e pelas famílias.

A atividade segue perdendo fôlego. O IBC-Br recuou 0,2% em julho, as vendas do varejo restrito caíram 0,8% e o volume de serviços ficou estável, enquanto a confiança do varejo atingiu o menor nível desde 2021. O desemprego permaneceu baixo, em 5,3%. A inflação, por sua vez, devolveu o alívio de agosto: o IPCA de setembro subiu 0,82%, com todos os grupos em alta, puxado pela energia elétrica residencial (7,98%), após o fim do bônus de Itaipu, pelos combustíveis e pelos alimentos. Em doze meses, o índice voltou a 4,58%, acima do limite superior do intervalo de tolerância0. Ainda assim, o Copom reduziu a Selic em 0,25 p.p., para 13,75% ao ano, o quinto corte consecutivo, apoiado na evidência de que a transmissão da política monetária se torna cada vez mais visível na desaceleração da atividade, do crédito e da renda.

Os mercados domésticos viveram um setembro distinto do resto do mundo. Enquanto os juros subiam lá fora, a curva brasileira fechou entre 40 e 60 pontos-base em diversos vencimentos, à medida que os investidores reprecificavam o cenário eleitoral e a perspectiva de maior disciplina fiscal a partir de 2027. O IMA-B, referência dos títulos atrelados à inflação, avançou 3,15% no mês, e o IRF-M, indicador dos prefixados, 2,09%, acumulando no ano 10,11% e 9,29%, respectivamente. O CDI rendeu 1,08% no mês e 10,51% no ano. O Ibovespa subiu 5,03%, acumulando 15,65% em 2026, e o dólar PTAX ficou praticamente estável (-0,01%), com queda de 5,84% no ano e o IFIX recuou 0,20% no mês e 0,53% no ano.

Quem vencer o segundo turno, em 25 de outubro, receberá a conta da alquimia. O próximo presidente terá o desafio de equilibrar as contas públicas em um orçamento constitucionalmente engessado, no qual as despesas obrigatórias consomem quase todo o espaço e qualquer ajuste dependerá de mudanças nas regras de vinculação e indexação, o que exige articulação no Congresso. Precisará, ao mesmo tempo, retomar o crescimento de uma economia em que famílias, empresas e o próprio governo estão endividados a juros elevados, com o comprometimento de renda limitando o consumo e as empresas sufocadas pelo custo do capital.

Estes desafios serão encarados em um ambiente externo desfavorável: inflação resistente, petróleo sob prêmio geopolítico, bancos centrais voltando a subir juros e taxas curtas e longas em tendência clara de elevação, encarecendo o financiamento de todos os soberanos, sobretudo dos emergentes.

Entre economistas e gestores a opinião é de que os mercados já anteciparam parte da melhora, e a próxima etapa de valorização dos ativos brasileiros dependerá da capacidade de transformar o resultado das urnas em credibilidade fiscal, com uma equipe econômica qualificada, articulação política e execução. Um programa crível de estabilização da dívida abriria espaço para juros estruturalmente mais baixos e para um ciclo de cortes mais intenso; a ausência dele devolveria o país ao velho repertório dos alquimistas. Goethe já sabia que o papel sem lastro produz riqueza apenas enquanto dura o Carnaval. O desafio de 2027 será acordar da festa sem pagar a ressaca com inflação.